河南金山化工集團

小蘇打，學名碳酸氫鈉（化學式：NaHCO3），也稱蘇打粉、焙用堿等，是一種易溶于水的白色堿性粉末（水中溶解度小于純堿），與水結合后釋出二氧化碳CO2，在酸性液體（如:果汁）或者高溫環境中，反應更快，在作用后會殘留碳酸鈉，因此水溶液呈弱堿性。

小蘇打的生產工藝目前主要有三種，分別為純堿法、天然堿法和碳銨法，其中純堿法和天然堿法都是在純堿中通入二氧化碳進行碳化得到小蘇打，區別在于純堿的來源，碳銨法原料主要來源碳酸氫銨。據第三方統計目前純堿法、天然堿法、碳銨法工藝占比分別為55%、30%、15%左右，因此純堿作為主要原料對小蘇打影響較大。

1、供給端產能分布相對集中

截至目前，我國小蘇打總產能達到547萬噸左右，產能主要集中在華中、華北和華東，西北和華南相對較少，集中省份在山東、河南、內蒙、江蘇，這些省份也是純堿主生產區域。

小蘇打的生產工藝并不復雜，其原材料方便易得，生產設備技術含量不高，因而該行業進入門檻不高，行業內生產企業數量較多，處于產能過剩，不過行業具有規模化效應，大規模生產企業較多，行業集中度較高，目前最大的單個生產企業是山東魯維制藥，2023年小蘇打一期二期項目完工后產能達到100萬噸，產能占比19%，最大的集團生產企業是遠興能源，產能在170萬噸，占比32.8%，包括有河南中源化學、河南新型化工、桐柏海晶三個河南生產基地，以及博源銀根、蘇尼特堿業兩個內蒙生產基地，天然堿工藝的遠興能源依據其豐厚的天然堿礦資源，產能不斷擴大，銷售遍布全國各地，出口主要銷往巴西、韓國、澳大利亞等國家。作為目前龍頭企業，遠興的價格的變動往往會影響其他生廠廠家進行價格調整。

從產量開工上看，近幾年的小蘇打行業開工平均在60%左右，2023年不足50%，小蘇打作為輕工行業，消費與宏觀經濟是有較明顯相關性，如2020、2022年都疫情等影響，從季節性角度上看，每年的12月以及來年的1-2月開工處于相對低位，主要是下游消費端影響，每年2-3季度處于相對的開工旺季，此外也會受到成本利潤端影響，2022-2023年主要原料純堿價格相對高位且價格波動較大，小蘇打的盈利空間也有下滑。

2、小蘇打主要用于食品飼料行業，工業占比逐步提升

小蘇打產品按照在國內用途進行分類，可以分為食品、飼料以及工業領域，分別占比30%、28%、21%，其它用途占比合計21%。不過隨著環保意識的不斷增強，小蘇打在脫硫脫硝以及污水處理方面的需求不斷增加，工業級小蘇打占比逐步提升。具體來看在各領域中的應用。

在食品行業：（1）調節食品的酸堿度：小蘇打是堿性物質，可以中和食品中的酸性物質，提高口感和品質。（2）促進食品蓬松：小蘇打在受熱時分解產生二氧化碳，常用作膨松劑，比如在烘焙面包、蛋糕時加入可以使面團蓬松。

在飼料行業：（1）中和胃酸：小蘇打能中和胃酸，從而提高畜禽對飼料的消化力。（2）提高增重速度：在豬飼料中添加小蘇打，可以提高豬的增重速度。（3）增強免疫力：小蘇打能增強畜禽的抵抗力和免疫力，提高抗應激能力。（4）改善環境衛生：小蘇打具有吸濕除臭作用，用于改善養殖環境的衛生狀況。（5）預防和治療某些疾病：例如夏季在飼料中添加小蘇打可以幫助畜禽體散熱降溫，減少熱應激。

在工業領域：在橡膠工業中可用于橡膠、海綿生產。在冶金工業中可用作澆鑄鋼錠的助熔劑。在機械工業中可用作鑄鋼（翻砂）砂型的成型助劑。在印染工業中可用作染色印花的固色劑等。在廢氣處理行業可用作煙氣脫硫的吸附劑。此外工業級小蘇打可以用來治理污水和稀土資源在生產過程中產生的有害物質。

其他領域如醫藥：碳酸氫鈉可作為制藥的原料，用于治療胃酸過多、代謝性酸中毒，也可堿化尿液以預防尿酸性腎結石等。

從小蘇打的表觀消費上看，消費的變化與行業開工變化是吻合度較高，均是受到宏觀經濟層面影響，2020、2022-2023年消費量下滑，目前年表觀消費量在160萬噸左右，此外從季節性角度上看也是在二三季度屬于消費旺季，歲末年初屬于淡季。

3、國內小蘇打以出口為主

2023年小蘇打進口量11萬噸左右，同比減少15%左右，主要進口國為泰國、保加利亞、意大利、德國等，一方面近些年脫硫脫硝對小蘇打用量增加，另一方面則是疫情影響，進口小蘇打用于殺菌、消毒的占比較有所增加。不過我國目前仍屬于凈出口國，2023年小蘇打出口66.2萬噸，同比增加8.9萬噸，增幅15.5%左右，其中主要銷往韓國（多數用于脫硫行業）以及東南亞（飼料行業需求較為集中）。隨著國內產能投放，國內整體處于供大于需的格局，未來出口依舊將是小蘇打的主要需求之一。

小蘇打是純堿下游中除玻璃系（浮法、光伏、日用）外占比最高的，接近7%，從前文也可以看到，小蘇打的制作工藝中，純堿是主要的原材料（一般采用用輕堿），其價格變動勢必會影響到小蘇打。從近些年歷史價格走勢上看，純堿價格和小蘇打的價格呈現出正相關。基于上下游關系，一般在上漲階段，輕堿價格會先于小蘇打，下跌階段，小蘇打價格先行回落。

從成本利潤端角度上看，以第三方樣本數據來看，正常年份下，華北氨堿法成本大概在1300-1500左右，2021年開始的商品周期下，成本提升區間至1500-2000左右，相對而言則是現貨銷售價格波動會更加明顯，帶來的則是純堿企業利潤波動較大。而作為純堿作為小蘇打的主要原料之一，其價格波動與小蘇打的成本波動相關性明顯，在2021年至今，小蘇打成本在1500-2200左右，其中在純堿價格波動較大的2023年，小蘇打成本也是較為明顯。

對于純堿和小蘇打的成本利潤分析，同時選取了兩家上市公司財務數據進行佐證，其中遠興作為產能最大的純堿和小蘇打上市企業，也是代表了天然堿法，由于遠興2023年年報尚未公布，選取的是2015-2022年年報數據，從數據上看，遠興的純堿和小蘇打成本占比用，直接材料占比均在68%左右，正常年份遠興純堿單位成本在550-650左右，2021-2022則是由于燃料成本增加，其單位成本到達800-1000左右，預計2023年平均單位成本在750-850左右。正常年份遠興小蘇打成本在500-600左右，2021-2022成本在800-900，這也是在于純堿價格的上漲。另一家選取的企業山東海化，同樣是一家大型純堿上市企業（不過合并報表并未找到小蘇打相關數據），從純堿成本（氨堿法企業）數據看，其中原材料以及能源動力成本均在40%左右，2014-2020年，純堿的單位成本在1000-1400，2021-2023年生產成本在1500-2000，其中2023年預估平均單位成本在1650左右。

總體看2024年一季度主要成本原鹽及煤炭價格相較于去年一季度均有下滑，二季度大概率將繼續回落，三季度燃料成本可能會有季節性上漲，此外對于純堿而言，6-8月存在季節性的檢修，成本抬升疊加供給端減少，三季度純堿表現或將好于二季度，不過上方依舊會受到產能過剩壓力。對于小蘇打而言，國內經濟仍存復蘇預期，季節性角度上看三季度表觀消費好于二季度，同時在原料成本支撐下，小蘇打三季度或也將是表現好于二季度。

純堿（輕堿）作為小蘇打主要原料，兩者之間價格呈現正相關性，如同其他多數輕堿下游，小蘇打的整體需求表現與年內宏觀經濟表現密切相關，月度季節性需求變動不明顯。總體看，年度需求預期以及原料純堿價格變動綜合會影響到小蘇打的開工產量。

對于純堿而言，三季度成本抬升預期疊加季節性檢修，其表現或將好于二季度。而當純堿反彈下將提升小蘇打成本支撐作用，在國內經濟復蘇預期下，其三季度表現或也將好于二季度。從行業長期發展看，純堿以及小蘇打均面臨著產能過剩的格局，國內需求增速難以跟上供給增速，未來一方面需要擴寬海外出口渠道，另一方面則可能需要淘汰部分落后產能。目前大型純堿、小蘇打企業均有成本優勢和規模優勢，未來行業集中度將更強。